13.05.2019 
Börsenprofi Carsten Mumm erklärt

Warum der Euro bald positiv überraschen könnte

Von Carsten Mumm

Charttechnisch ergibt sich derzeit ein klares Bild: Der Euro fällt und fällt. Jegliche Gegenbewegung ist in den letzten Monaten an den Widerständen bei 1,13 und 1,15 EUR/USD gescheitert. Dagegen rückte zuletzt immer wieder die wichtige Unterstützungsmarke bei 1,11 EUR/USD in den Fokus. Sollte diese unterschritten werden, droht kurzfristig ein markttechnisch bedingter weiterer Kursverfall in Richtung 1,08 oder gar 1,05 EUR/USD.

Carsten Mumm
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    Carsten Mumm, Chefvolkswirt und Leiter der Kapital-marktanalyse bei der Privatbank Donner & Reuschel.

Trotzdem spricht mittelfristig einiges für eine stärkere Erholung des Euro im Vergleich zum US-Dollar. Einerseits hält sich die Gemeinschaftswährung trotz der Dauerkrisen in Europa (Brexit, Italien, Frankreich, Handelskonflikt, Konjunkturschwäche ...) in den letzten Monaten noch relativ gut. Hätte man vor Monaten die heutige Nachrichtenlage bereits gekannt, wären einige Experten sicherlich von einer ausgeprägteren Euro-Schwäche, möglicherweise sogar dem Erreichen der Parität (1 EUR = 1 USD) ausgegangen. Der tiefste Stand des Euro in den letzten 15 Jahren lag jedoch schon Ende 2016 bei einem Kurs von 1,04 EUR/USD und wurde seitdem nie wieder auch nur annähernd erreicht.

Zudem brennt in den USA nach wie vor ein "konjunkturelles Feuerwerk" ab. Das Wachstum im ersten Quartal 2019 hat mit annualisiert 3,2 Prozent selbst die optimistischsten Erwartungen übertroffen. Der Arbeitsmarkt ist schon lange nahezu voll ausgelastet, trotzdem werden immer noch weitere Stellen geschaffen und die Arbeitslosigkeit sinkt weiter. Dagegen lässt die Konjunkturdynamik in vielen Eurostaaten schon seit längerem eindeutig nach. Vor allem die aus dem Handelskonflikt zwischen China und den USA sowie den durch US-Präsident Trump immer wieder angedrohten Zöllen auf europäische Exporte und natürlich der sich hinziehende Brexit-Prozess belasten sowohl die Investitionsneigung europäischer Unternehmen als auch die Exporte. Das stärkere Wirtschaftswachstum war in den letzten Jahren einer der Gründe für die feste US-Währung.

Diese Dynamik kann jedoch nicht mehr lange so weitergehen. Entweder steigt die Inflation im Zuge einer sukzessiven Überauslastung der Kapazitäten und Arbeitsmarktressourcen in den USA so stark, dass die US-Notenbank Fed wieder auf Zinsanhebungen umschwenken und so der Konjunktur einen Dämpfer verpassen würde. Wahrscheinlicher ist jedoch, dass die schon heute erkennbaren Warnsignale für die US-Konjunktur sich in den kommenden Monaten weiter manifestieren.

Auch auf die US-Ökonomie wirkt sich der andauernde Handelskonflikt mit den Folgen steigender Kosten für Importe und sinkender Exporte zunehmend negativ aus. Wichtige Stimmungsindikatoren, wie der ISM-Einkaufsmanagerindex, gaben zuletzt unerwartet deutlich nach und deuten eine sinkende Investitionsnachfrage an. Die Renditen für US-Staatsanleihen mit längeren Laufzeiten fielen zuletzt zeitweise unter das Niveau kurzfristiger Geldmarktverzinsungen. Gleichzeitig wurden die Leitzinsen von der US-Notenbank Fed bis auf 2,5 Prozent p.a. angehoben und entfalten über teurere Refinanzierungen und ein erstmals seit 2008 gegen Null tendierendes Wachstum der Geldmenge M1 eine konjunkturdämpfende Wirkung. Die daraus resultierende negative Zinsstruktur ist einer der am meisten diskutierten Negativfaktoren für das künftige US-Wirtschaftswachstum.

Auch der für die US-Ökonomie wichtigste Wachstumstreiber, der Binnenkonsum zeigt mittlerweile Schwächetendenzen, wenngleich noch auf hohen Niveaus. Für eine sich abschwächende Konjunkturdynamik spricht zudem, dass das unerwartet hohe Wirtschaftswachstum im ersten Quartal durch sinkende Importe, steigende Staatsausgaben sowie einen deutlichen Lageraufbau begünstigt wurden und diese das Wachstum in den Folgequartalen eher belasten werden.

Im Falle einer konjunkturellen Abschwächung dürften die schon heute vernehmbaren Forderungen an eine Lockerung der Geldpolitik durch die US-Notenbank Fed lauter werden und es könnte in diesem Jahr sogar noch zu einer ersten Leitzinssenkung in den USA kommen. Die Markterwartung dafür liegt heute schon bei einer Wahrscheinlichkeit von etwa 50 Prozent. Sollte sich dieses Szenario konkretisieren, werden die Kapitalmärkte eine abnehmende Zinsdifferenz zwischen den USA und Euroland einpreisen. Diese war in den letzten Jahren der wesentliche Treiber für die Stärke des US-Dollar. Entsprechend würde spätestens die Zinswende der Fed den Wendepunkt für das Verhältnis von Euro und US-Dollar einläuten, denn die Leitzinsen in den USA würden im Falle einer deutlichen konjunkturellen Abschwächung schnell wieder in Richtung 0 Prozent p.a. fallen. Auch im Laufzeitenbereich von zehn Jahren würde der aktuelle Zinsvorsprung von US-Staatsanleihen gegenüber Bundesanleihen in Höhe von etwa 2,5 Prozent p.a. abnehmen.

In Europa ist eine weitere wirtschaftliche Abschwächung in den kommenden Monaten zwar ebenfalls nicht unwahrscheinlich. Die Europäische Zentralbank (EZB) dürfte im Bedarfsfall auch wieder expansivere Maßnahmen umsetzen, etwa eine erneute Auflage von Wertpapierkaufprogrammen. Weitere Leitzinssenkungen dürften aber kaum auf der Agenda stehen.

Für einen perspektivisch schwächeren US-Dollar spricht zudem die zunehmende US-Staatsverschulung, deren Anstieg sich bei einer wirtschaftlichen Abkühlung noch einmal deutlich beschleunigen würde. Das nach wie vor strukturell hohe und seit der Amtsübernahme des US-Präsidenten Donald Trump vor allem gegenüber China deutlich weiter gestiegene Handelsbilanzdefizit der USA schwächt ebenso den US-Dollar wie die generellen Bemühungen großer Halter von Staatsanleihen und Devisenreserven (z.B. China), ihre US-Dollar-Bestände in andere Währungen zu diversifizieren.

Ein weiteres aus der volkswirtschaftlichen Theorie abgeleitetes Argument bezieht sich auf die Kaufkraftparität, also den Wechselkurs bei dem zwei gleiche Warenkörbe in verschiedenen Währungsräumen rechnerisch den gleichen Preis haben. Diese verläuft im Falle des Euro im Vergleich zum US-Dollar derzeit bei knapp 1,40 EUR/USD. Theoretisch über- oder unterschreitet der tatsächliche Wechselkurs regelmäßig diesen Wert, kehrt aber immer wieder dorthin zurück. Wie die Grafik zeigt, kann diese Bewegung allerdings mehrere Jahre dauern. Die derzeit durch den Vergleich zur Kaufkraftparität angezeigte tendenzielle Unterbewertung des Euro wird über kurz oder lang abgebaut werden - zumindest wenn künftig einmal wieder rein ökonomische Faktoren die Kurse an den internationalen Kapitalmärkten bestimmen.

Ein Überwinden der Marke von 1,15 EUR/USD würde die außergewöhnliche seit Mitte 2018 bestehende, fast lethargische Phase der leicht fallenden Tendenz ohne größere Ausschläge beenden und könnte den Euro noch in 2019 bis auf 1,20 EUR/USD oder darüber tragen. Eine deutlich stärkere Aufwertung der Gemeinschaftswährung ist angesichts der bestehenden Belastungsfaktoren innerhalb der Eurozone sowie der in Krisenphasen immer noch bestehenden Funktion des US-Dollar als sicherer Hafen vorerst jedoch nicht zu erwarten.

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